Qu’est-ce que la valeur liquidative (VL ou NAV) ?
La SEC définit la valeur liquidative d’un fonds comme le total de son actif moins le total de ses dettes. L’actif, ce sont les titres qu’il détient à leur cours de marché du jour, plus les liquidités et les revenus qui lui sont dus ; les dettes, ce qu’il doit, comme les frais courus et le prix de titres achetés mais pas encore réglés. Divisez le résultat par le nombre de parts en circulation et vous obtenez la valeur liquidative par part, le chiffre que l’on désigne en général par « VL » ou « NAV ».
La valeur liquidative est le prix auquel un fonds commun traite avec ses investisseurs : vous souscrivez et vous rachetez vos parts à la valeur liquidative, plus ou moins les frais éventuels du fonds. Pour un ETF, c’est une valeur de référence, pas le prix auquel vous négociez. Le même chiffre porte d’autres noms selon les pays : net asset value aux États-Unis, valeur liquidative en France, où le règlement général de l’AMF la définit comme l’actif net du fonds divisé par le nombre de parts ou d’actions.
- Valeur liquidative (VL, NAV)
- Le total de l’actif d’un fonds moins le total de ses dettes. On la donne en général par part : l’actif net divisé par le nombre de parts en circulation.
- Valeur liquidative par part
- L’actif net divisé par le nombre de parts du fonds en circulation. Le prix auquel un fonds commun émet et rachète ses parts, avant frais éventuels.
Comment calcule-t-on la valeur liquidative d’une part ?
Les frais du fonds sont déjà dans le chiffre : les frais de gestion et les autres charges sont prélevés sur l’actif du fonds un peu chaque jour, si bien que la valeur liquidative est toujours nette de frais. Vous ne recevez pas de facture ; vous voyez une valeur liquidative un peu plus basse. Le calcul tient en trois étapes, illustrées pour le fonds XYZ dans le dessin en haut de la page :
- Additionnez l’actif aux cours du jour : titres, liquidités et créances font 505 millions de $.
- Retranchez les dettes : 505 millions de $ − 5 millions de $ = 500 millions de $ d’actif net.
- Divisez par le nombre de parts en circulation : 500 millions de $ ÷ 20 millions de parts = 25,00 $ par part.
Qu’est-ce qui fait monter ou baisser la valeur liquidative ?
Une seule chose modifie durablement la valeur liquidative d’un jour à l’autre : la valeur de ce que le fonds détient, nette des frais. Si les titres de XYZ gagnent 10 millions de dollars en une journée, l’actif net passe à 510 millions de dollars et la valeur liquidative à 510 ÷ 20 = 25,50 $, soit une hausse de 2,0 %, comme dans la première carte du dessin ci-dessous.
L’argent qui entre ou qui sort ne la change pas. Si un investisseur souscrit ensuite pour 2,55 millions de dollars de parts nouvelles à 25,50 $, le fonds émet 100 000 parts : l’actif net devient 512,55 millions de dollars, le nombre de parts 20,1 millions, et 512,55 ÷ 20,1 vaut toujours 25,50 $. Le fonds est plus gros, mais chaque part vaut autant. C’est pourquoi la taille d’un fonds ne dit rien de sa valeur liquidative, et pourquoi une valeur liquidative de 25 $ n’est pas moins chère qu’une valeur liquidative de 250 $ : ce qui compte, c’est la variation en pourcentage.
Une distribution, elle, fait baisser la valeur liquidative, sans vous appauvrir. Quand le fonds verse 0,50 $ par part de dividendes ou de plus-values, 10,05 millions de dollars sortent du fonds, l’actif net tombe à 502,50 millions de dollars et la valeur liquidative à 502,50 ÷ 20,1 = 25,00 $. Vous détenez alors une part qui vaut 25,00 $ et 0,50 $ en espèces, ou davantage de parts si vous réinvestissez. Pour juger un fonds, regardez la performance totale, qui réintègre les distributions, et pas la seule variation de la valeur liquidative.
- Performance totale
- La variation de la valeur liquidative d’un fonds plus les distributions versées, en supposant le plus souvent qu’elles sont réinvesties. La bonne base pour comparer des fonds.
Quand la valeur liquidative est-elle calculée ? Le cours inconnu
Un fonds commun américain doit calculer sa valeur liquidative au moins une fois par jour ouvré, et les fonds le font en général après la clôture des grandes Bourses américaines, à 16 h, heure de New York, avec les cours de clôture du jour. Le fonds émet et rachète ensuite ses parts à la valeur liquidative calculée après la réception de votre ordre. En anglais, on parle de forward pricing ; en France, de souscription à cours inconnu.
Vous ne connaissez donc jamais votre prix exact au moment de passer l’ordre. Dans le dessin ci-dessous, un ordre passé à 11 h est exécuté à la valeur liquidative calculée le soir même, et un ordre passé à 17 h, après la clôture, reçoit la valeur liquidative du jour ouvré suivant. Les fonds et leurs intermédiaires fixent leur propre heure limite, souvent la clôture du marché : vérifiez la vôtre. Le cours inconnu est voulu : il empêche quiconque d’acheter à un prix périmé après avoir vu une nouvelle que ce prix ne reflète pas encore.
Un ETF calcule lui aussi une valeur liquidative une fois par jour, mais ses parts s’échangent en Bourse toute la journée à des prix de marché : c’est l’objet de la section suivante.
- Cours inconnu (forward pricing)
- La règle selon laquelle un ordre sur un fonds commun est exécuté à la prochaine valeur liquidative calculée après sa réception, et non à un prix déjà connu.
Cours d’un ETF et valeur liquidative : prime et décote
Un ETF a deux valeurs à la fois. Sa valeur liquidative par part est la valeur de ce qu’il détient ; son cours de Bourse est ce sur quoi acheteurs et vendeurs s’accordent à cet instant. Quand le cours dépasse la valeur liquidative, l’ETF cote avec une prime ; quand il est en dessous, avec une décote : (cours − valeur liquidative) ÷ valeur liquidative. Pour une valeur liquidative de 25,00 $, un cours de 25,10 $ représente une prime de 0,10 ÷ 25,00 = 0,40 %, et un cours de 24,95 $ une décote de 0,05 ÷ 25,00 = 0,20 %, comme dans le dessin ci-dessous.
L’écart reste en général faible grâce à la façon dont les parts d’ETF sont fabriquées. De grands courtiers, les participants autorisés (authorized participants), traitent directement avec le fonds, par gros blocs appelés unités de création ; le guide de la SEC donne l’exemple de 50 000 parts, soit pour ce fonds 50 000 × 25,00 $ = 1,25 million de dollars. Si l’ETF cote au-dessus de sa valeur liquidative, un participant autorisé peut livrer au fonds les titres sous-jacents, recevoir de nouvelles parts à la valeur liquidative et les vendre au cours de Bourse plus élevé ; cette offre supplémentaire fait baisser le cours. S’il cote en dessous, le participant peut acheter des parts à bas prix, les rendre au fonds contre les titres sous-jacents et vendre ceux-ci ; l’offre diminue et le cours remonte. Qu’est-ce qu’un ETF illustre ce mécanisme par un dessin.
Le mécanisme fonctionne le mieux quand les titres détenus se négocient facilement. Primes et décotes peuvent s’élargir quand le marché sous-jacent est fermé, comme pour des actions étrangères pendant la séance américaine, quand les titres s’échangent rarement, comme certaines obligations, ou dans un marché très agité. Le bulletin de la SEC note que le cours d’un ETF reste en général proche de sa valeur liquidative de fin de journée, mais qu’il peut s’en écarter sensiblement. Les émetteurs d’ETF publient l’historique des primes et décotes sur leur site : consultez-le, et utilisez un ordre à cours limité, l’un des types d’ordres, pour fixer vous-même le prix que vous acceptez.
- Prime sur la valeur liquidative
- Le montant dont le cours de Bourse d’un fonds dépasse sa valeur liquidative par part, en pourcentage de celle-ci.
- Décote sur la valeur liquidative
- Le montant dont le cours de Bourse d’un fonds est inférieur à sa valeur liquidative par part, en pourcentage de celle-ci.
- Unité de création
- Un gros bloc de parts d’ETF, souvent des dizaines de milliers, que les participants autorisés échangent avec le fonds contre les titres sous-jacents.
- Participant autorisé (AP)
- Un établissement financier, en général un grand courtier, lié au fonds par un contrat qui lui permet de créer et de racheter des parts d’ETF directement auprès du fonds.
Les fonds fermés : pourquoi le cours peut rester loin de la valeur liquidative
Un fonds fermé (closed-end fund) détient lui aussi un portefeuille et a une valeur liquidative, mais il émet un nombre fixe d’actions lors d’une offre au public, puis les fait coter en Bourse. Il n’est pas tenu de racheter ses actions, et aucun participant autorisé n’en crée ni n’en rachète : rien ne ramène donc le cours vers la valeur liquidative. Le bulletin de la SEC sur ces fonds indique que leur cours peut être supérieur ou inférieur à la valeur liquidative, et que des actions achetées avec une décote risquent de ne pouvoir être revendues qu’avec une décote.
Hypothèse : un fonds fermé dont la valeur liquidative est de 20,00 $ cote 18,00 $, soit une décote de 2,00 ÷ 20,00 = 10,00 %, la troisième carte du dessin ci-dessus. Ce n’est pas automatiquement une bonne affaire : la décote peut durer des années ou s’élargir, et elle peut refléter les frais du fonds, son recours à l’emprunt ou des doutes sur la valorisation de ses actifs peu liquides. Les fonds fermés ne sont pas non plus tenus de calculer leur valeur liquidative chaque jour ouvré comme les fonds communs : vérifiez la date du chiffre.
- Fonds fermé
- Un fonds qui émet un nombre fixe d’actions lors d’une offre, puis les fait coter en Bourse. Ses actions ne sont pas rachetables à la valeur liquidative : elles cotent donc souvent avec une décote ou une prime.
Ce que la valeur liquidative dit, et ce qu’elle ne dit pas
La valeur liquidative est une valeur comptable, utile pour certaines questions et trompeuse pour d’autres :
- Elle vous dit ce que coûte aujourd’hui une part de fonds commun, et ce sur quoi repose une part d’ETF ou une action de fonds fermé.
- Elle ne vous dit pas si un fonds est bon marché. Un fonds est un panier, et sa valeur liquidative est simplement le prix actuel du panier ; une valeur liquidative basse signifie seulement que le panier est divisé en plus de parts.
- Elle ne mesure pas la performance à elle seule. Les distributions font baisser la valeur liquidative : comparez donc la performance totale sur la même période.
- Elle ne vaut que ce que valent les cours utilisés. Les titres qui s’échangent rarement sont valorisés par estimation, et la valeur liquidative de ces fonds est moins précise.
- Pour un ETF, comparez le cours de Bourse à la valeur liquidative avant de négocier, et évitez les gros ordres quand l’écart est inhabituellement large.