États financiers : comment lire le compte de résultat, le bilan et les flux de trésorerie

Que sont les états financiers ?

Le rapport annuel d’une société cotée américaine, déposé sur le formulaire 10-K, contient ses états financiers audités : le compte de résultat (aussi appelé statement of operations ou statement of earnings), le bilan, le tableau des flux de trésorerie et le tableau de variation des capitaux propres, suivis de notes annexes qui expliquent les chiffres. Les sociétés américaines les établissent selon les principes comptables généralement reconnus (GAAP).

Chaque document répond à une question, et aucun ne suffit seul : un bénéfice sans trésorerie, ou une trésorerie bâtie sur une dette croissante, raconte une autre histoire que chaque chiffre pris isolément. Ensemble, ils sont la matière première de l’analyse fondamentale.

• Compte de résultat : l’entreprise a-t-elle gagné de l’argent sur la période ?
• Bilan : que possède-t-elle et que doit-elle le dernier jour de la période ?
• Tableau des flux de trésorerie : d’où vient l’argent et où est-il allé ?
• Notes annexes : comment les chiffres ont-ils été construits ? Choix comptables, conditions des dettes et éléments exceptionnels s’y trouvent.

Comment lire un compte de résultat

Lisez-le de haut en bas, comme le montre le dessin. L’année hypothétique de l’entreprise A, en millions de dollars :

Comparez ensuite : avec l’an dernier, avec le même trimestre un an plus tôt pour les rapports trimestriels, et avec les concurrents directs. Un chiffre d’affaires en hausse de 10 % pendant que le taux de marge brute glisse de 40 % à 34 % signifie que la croissance s’achète par des prix plus bas ou des coûts plus élevés. Méfiez-vous des éléments exceptionnels, comme le gain sur la vente d’un immeuble, qui gonflent le résultat net une fois et ne se répéteront pas. Un chiffre d’affaires et un BPA qui montent ensemble avec des marges stables, c’est le profil que recherche le guide de l’investissement en croissance.

• Chiffre d’affaires (ventes) : 1 000.
• Coût des ventes −600 → marge brute 400, soit un taux de marge brute de 40 %.
• Charges d’exploitation (recherche, ventes, administration) −250 → résultat d’exploitation 150, soit une marge opérationnelle de 15 %.
• Intérêts −20 et impôt sur les bénéfices −30 → résultat net 100, soit une marge nette de 10 %.
• Résultat net ÷ 50 millions d’actions (moyenne pondérée) → bénéfice par action (BPA) de 2,00 $.

Comment lire un bilan

Le bilan est une photo à une date donnée, et il est toujours équilibré : actifs = dettes + capitaux propres, la balance du dessin en haut de page. Les capitaux propres sont ce qui resterait aux actionnaires si chaque actif était vendu à sa valeur comptable et chaque dette remboursée.

L’entreprise A en fin d’exercice, hypothétique, en millions :

Trois contrôles rapides. Fonds de roulement = actifs courants − dettes courantes = 200 : les factures à court terme sont couvertes deux fois. Dette/capitaux propres = total des dettes ÷ capitaux propres = 0,82 (ou 0,55 en ne comptant que les 300 d’emprunts). Les créances clients et les stocks devraient progresser à peu près comme le chiffre d’affaires ; si les créances bondissent beaucoup plus vite, les clients paient peut-être lentement.

• Actifs courants 400 (trésorerie 150, créances clients 120, stocks 130) + immobilisations corporelles 500 + autres actifs 100 = total de l’actif 1 000.
• Dettes courantes 200 (fournisseurs 150, dette à court terme 50) + dette à long terme 250 = total des dettes 450.
• Capitaux propres = 1 000 − 450 = 550.

Comment lire un tableau des flux de trésorerie

Le tableau des flux de trésorerie part du résultat net et l’ajuste pour retrouver l’argent qui a réellement bougé, en trois parties, comme sur le dessin :

Le flux de trésorerie disponible (free cash flow), le plus souvent flux opérationnel moins capex, vaut 120 − 70 = 50 millions : de quoi couvrir les 30 millions de dividendes avec de la marge. Les normes comptables ne définissent pas le free cash flow : vérifiez comment chaque entreprise le calcule.

Voici maintenant le cas d’alerte. L’entreprise B, hypothétique, affiche le même résultat net de 100, mais ses créances clients ont augmenté de 120 parce qu’elle vend avec de longs délais de paiement. Son flux de trésorerie opérationnel n’est que d’environ 20, sous ses capex : elle devra peut-être emprunter pour verser son dividende. Même bénéfice, entreprise très différente : le bénéfice n’est pas de la trésorerie.

• Activités opérationnelles : résultat net 100 + amortissements 40 (une charge qui n’a pas consommé de trésorerie cette année) − 20 de créances en plus − 10 de stocks en plus + 10 de dettes fournisseurs en plus = 120.
• Investissement : dépenses d’investissement (capex) en équipements −70.
• Financement : dividendes −30 et remboursement de dette −10 = −40.
• Variation nette de trésorerie : 120 − 70 − 40 = +10, d’où la trésorerie du bilan passée de 140 à 150.

Comment les trois états financiers s’articulent

Les documents sont liés. Le résultat net du compte de résultat est la première ligne du tableau des flux de trésorerie. Le bénéfice conservé après dividendes (100 − 30 = 70) s’ajoute aux résultats non distribués, qui font partie des capitaux propres au bilan. La variation nette de trésorerie (+10) explique le mouvement de la ligne trésorerie du bilan. Si un chiffre ne concorde pas, lisez les notes annexes.

Un ordre de lecture pour un premier passage rapide :

1. Le chiffre d’affaires et sa croissance sur trois ans.
2. Les marges brute, opérationnelle et nette : en hausse, stables ou en baisse ?
3. Le flux de trésorerie opérationnel comparé au résultat net sur plusieurs années.
4. La dette, la trésorerie et le fonds de roulement au bilan.
5. Le flux de trésorerie disponible comparé aux dividendes et aux rachats d’actions.
6. Les notes annexes et le rapport de gestion (MD&A) pour tout ce qui a changé.

Où trouver les états financiers : 10-K, 10-Q et publications de résultats

Les sociétés américaines déposent un rapport annuel sur formulaire 10-K, avec des états financiers audités, et un rapport trimestriel sur formulaire 10-Q, avec des états non audités, pour chacun des trois premiers trimestres de l’exercice. Tous sont gratuits dans la base EDGAR de la SEC, le régulateur boursier américain, et la plupart des entreprises les publient aussi dans leur espace investisseurs.

Dans un 10-K, l’Item 1A liste les principaux facteurs de risque, l’Item 7 est le rapport de gestion (MD&A) et l’Item 8 contient les états audités et le rapport de l’auditeur. Les résultats arrivent en général d’abord sur le marché par un communiqué de résultats, souvent joint à un formulaire 8-K, avant le rapport complet.

Chaque trimestre, le marché compare le BPA publié à l’estimation moyenne des analystes, comme le montre le dessin : on parle de « beat » quand le BPA réel dépasse l’estimation et de « miss » quand il reste en dessous. Une action peut quand même baisser après un beat si les perspectives de l’entreprise déçoivent ; le guide de la saison des résultats explique pourquoi.

Les signaux d’alerte dans les états financiers

Aucun élément ne prouve à lui seul un problème, mais chacun est une raison de lire les notes annexes avant d’acheter :

Un rapport propre n’est pas non plus un signal d’achat : de solides états financiers peuvent s’accompagner d’un cours qui intègre déjà des années de croissance. Associez les chiffres à la valorisation, comme dans le guide du PER, et si vous achetez pour le revenu, vérifiez la couverture du dividende comme dans le guide de l’investissement dans les dividendes.

• Un résultat net en hausse pendant que le flux de trésorerie opérationnel baisse, année après année.
• Des créances clients ou des stocks qui augmentent beaucoup plus vite que le chiffre d’affaires.
• Une dette qui progresse plus vite que le résultat d’exploitation, ou des intérêts qui en absorbent une part croissante.
• Des dividendes ou des rachats d’actions supérieurs au flux de trésorerie disponible, financés par de nouvelles dettes.
• Un recours massif à des chiffres « ajustés » (non-GAAP) ; les entreprises doivent montrer en quoi ils diffèrent des chiffres GAAP, alors comparez les deux.
• Une opinion avec réserve ou une impossibilité d’exprimer une opinion de la part de l’auditeur, un retraitement des résultats passés ou un changement d’auditeur.
• Un nombre d’actions qui augmente chaque année et dilue le BPA.