Le call couvert expliqué : comment fonctionne la stratégie, avec des exemples

Qu’est-ce qu’un call couvert et comment fonctionne-t-il ?

Un call couvert a deux parties : 100 actions que vous détenez et un call vendu sur la même action. Le call est couvert parce que, si vous êtes assigné, vous livrez des actions que vous avez déjà au lieu de les acheter sur le marché. Une option standard sur action américaine porte sur 100 actions : 300 actions peuvent couvrir trois calls, alors que 150 actions n’en couvrent qu’un.

Quand vous vendez le call, la prime arrive tout de suite sur votre compte. Ensuite, trois issues sont possibles. Le call expire hors de la monnaie, et vous gardez la prime et les actions. Vous rachetez le call avant l’expiration, avec un gain ou une perte sur l’option. Ou le call est exercé et vous êtes assigné : vos 100 actions sont vendues au strike, et vous gardez quand même la prime.

Les courtiers autorisent en général le call couvert à l’un de leurs niveaux d’options les plus bas, parce que les actions couvrent l’obligation. Cela ne rend pas la position peu risquée : le risque, c’est l’action elle-même. Les quatre positions de base sont comparées dans call et put, et l’ensemble des stratégies dans notre carte des stratégies d’options.

Call couvert (covered call)

Une position d’au moins 100 actions plus un call vendu par tranche de 100 actions sur la même action. Le vendeur encaisse la prime et doit vendre les actions au strike s’il est assigné.

Assignation (assignment)

L’avis indiquant qu’une option que vous avez vendue a été exercée. Pour un call couvert, cela signifie que vos actions sont vendues au strike.

Actions appelées (called away)

L’expression des traders quand l’assignation d’un call couvert vend leurs actions au strike.

Exemple de call couvert : gain maximal, point mort et perte maximale (hypothétique)

Vous achetez 100 actions XYZ à 50 $, une position de 5 000 $. Vous vendez un call 55 $ qui expire dans 45 jours à 1,00 $ et encaissez 100 $. Les chiffres sont hypothétiques, dans l’ordre de grandeur que donne un modèle d’évaluation classique avec une volatilité implicite proche de 37 %.

Trois formules, par action puis fois 100. Gain maximal = (strike − coût de l’action) + prime = (55 $ − 50 $) + 1,00 $ = 6,00 $, soit 600 $, atteint à 55 $ ou plus. Point mort = coût de l’action − prime = 49,00 $. Perte maximale = coût de l’action − prime = 49,00 $ par action, soit 4 900 $, si XYZ tombe à zéro : la prime est le seul coussin. Voici le résultat à l’expiration pour quatre cours :

• XYZ à 44 $ : les actions perdent 600 $, le call expire sans valeur et vous gardez 100 $. Une perte de 500 $, contre 600 $ pour l’action seule.
• XYZ à 50 $ : les actions sont stables et vous gardez 100 $. Un gain de 100 $.
• XYZ à 53 $ : les actions gagnent 300 $ et vous gardez 100 $. Un gain de 400 $, et vous détenez toujours les actions.
• XYZ à 60 $ : vos actions sont appelées à 55 $. Un gain de 600 $, alors que l’action seule aurait rapporté 1 000 $ : vous avez cédé 400 $ de hausse.

Comment choisir le strike d’un call couvert

Le strike fixe l’arbitrage entre prime et potentiel de hausse. Un strike proche du cours paie plus de prime et plafonne le gain plus tôt ; un strike plus hors de la monnaie paie moins et laisse plus de marge à l’action avant que vos actions soient appelées. Ne choisissez qu’un strike auquel vous seriez vraiment content de vendre.

Le delta est un repère approximatif utile. On le lit souvent comme une estimation, issue du modèle, de la probabilité que le call termine dans la monnaie, ce qui, pour un call couvert, correspond à peu près à la probabilité que vos actions soient appelées. Traitez-le comme une estimation qui change chaque jour, pas comme une prévision ; notre guide des grecques des options explique pourquoi. Même XYZ hypothétique à 50 $, 45 jours, valeurs de modèle arrondies :

• Call 50 $ (à la monnaie) : environ 2,70 $, delta environ 0,54. Gain maximal 270 $, point mort 47,30 $, aucun gain sur les actions au-dessus de 50 $.
• Call 52,50 $ : environ 1,70 $, delta environ 0,39. Gain maximal 420 $, point mort 48,30 $.
• Call 55 $ : environ 1,00 $, delta environ 0,26. Gain maximal 600 $, point mort 49,00 $.

Quelle expiration vendre ?

Le temps travaille pour le vendeur du call. La valeur temps du call fond chaque jour, plus vite dans les dernières semaines, comme le montre le dessin. Les expirations courtes encaissent moins de prime par trade mais s’érodent plus vite ; les longues paient plus d’emblée mais gardent vos actions sous le plafond plus longtemps. Beaucoup de vendeurs de calls couverts prennent environ 30 à 45 jours et décident à nouveau à chaque expiration. C’est une habitude, pas une règle. Les arbitrages entre strike et expiration sont détaillés dans comment choisir un strike.

Regardez le calendrier avant de vendre. Des résultats avant l’expiration ajoutent un risque de gap dans les deux sens, et la prime l’intègre en général par une volatilité implicite plus élevée, comme l’explique notre guide de la volatilité implicite. Une date de détachement du dividende avant l’expiration augmente le risque d’assignation anticipée, expliqué ci-dessous.

Assignation du call couvert et assignation anticipée avant le dividende

Les options sur actions américaines sont de style américain : l’acheteur du call peut exercer n’importe quel jour ouvré, pas seulement à l’expiration. Dans ce cas, l’Options Clearing Corporation (OCC) attribue l’exercice à un courtier au hasard, et le courtier l’affecte à un client vendeur de ce call, de façon aléatoire ou selon l’ordre d’ouverture (premier entré, premier sorti). Vous l’apprenez après coup : vos 100 actions sont parties, et vous avez le strike fois 100 en cash plus la prime gardée depuis le début.

L’exercice anticipé est rare tant qu’un call garde une valeur temps notable, car le détenteur jetterait cette valeur ; revendre le call est en général plus intéressant pour lui. L’exception classique est le dividende. Pour le toucher, le détenteur doit posséder les actions avant la date de détachement, si bien qu’un call dans la monnaie dont la valeur temps restante est inférieure au dividende peut être exercé le dernier jour ouvré avant cette date. Hypothèse : XYZ est monté à 60 $ et détache demain un dividende de 0,50 $, et votre call 55 $ cote 5,20 $, seulement 0,20 $ au-dessus de sa valeur intrinsèque de 5 $. Exercer rapporte 0,50 $ et coûte 0,20 $ : l’assignation est probable, et vous ne toucheriez pas ce dividende.

À l’expiration, un call qui termine dans la monnaie de 0,01 $ ou plus est normalement exercé automatiquement. Si vous voulez garder les actions, rachetez le call avant, ce qui coûte en général plus que la prime encaissée si l’action a dépassé le strike. Le déroulé du dernier jour est expliqué dans l’expiration des options.

Comment faire un roll de call couvert

Faire un roll, c’est racheter le call vendu et en vendre un autre dans le même ordre, en général avec une expiration plus lointaine (roll out), un strike plus haut (roll up), ou les deux. Les traders font un roll pour éviter l’assignation quand l’action a dépassé le strike, ou pour vendre un nouveau call quand l’ancien ne vaut presque plus rien.

Hypothèse : XYZ monte à 56 $ à 10 jours de l’expiration de votre call 55 $, qui coûte maintenant environ 1,95 $ à racheter. Un call 57,50 $ à 45 jours rapporte environ 2,35 $. Le roll se fait pour un crédit net d’environ 0,40 $ par action, soit 40 $. Vous gardez les actions et relevez le plafond de 55 $ à 57,50 $, en échange de 45 jours de risque supplémentaires sur l’action. Si XYZ continue de monter, vous refaites face au même choix, en général à un prix plus élevé.

Le roll n’efface pas une perte sur l’option : il ferme un trade et en ouvre un autre. Un roll vers un strike plus bas après une baisse de l’action encaisse plus de prime, mais si vous êtes assigné ensuite, il peut figer un prix de vente inférieur à ce que vous avez payé les actions. Décidez à l’avance à quel prix vous préférez laisser partir les actions.

Quand le call couvert tourne mal

Un call couvert n’est pas une couverture. La prime donne un petit coussin, pas une protection ; l’outil de protection, c’est l’achat d’un put. Les deux points faibles viennent de l’action, pas de l’option :

• Une forte baisse. Si XYZ passe de 50 $ à 38 $ après des résultats décevants, vous perdez 1 200 $ sur les actions et gardez 100 $ : une perte de 1 100 $, proche de celle de l’action seule. Vendre d’autres calls ensuite n’abaisse votre point mort que lentement.
• Une forte hausse. Si XYZ bondit à 70 $ sur l’annonce d’un rachat, vos actions sont appelées à 55 $ et votre gain s’arrête à 600 $, alors que l’action seule aurait gagné 2 000 $.
• Vendre des calls sur une action que vous ne voulez plus détenir, juste pour la prime, vous laisse exposé à la baisse même qui vous inquiète.
• Des strikes sous votre coût. Un call dont le strike est inférieur à votre prix d’achat fige une perte sur les actions si vous êtes assigné.

Call couvert ou put couvert par du cash, et la roue

Un call couvert et un put couvert par du cash sur la même action, au même strike et à la même expiration ont un profil de gain presque identique à l’expiration : un gain plafonné au-dessus du strike et des pertes comparables à celles de l’action en dessous. La différence, c’est le point de départ. Le call couvert part d’actions que vous détenez ; le put couvert par du cash part du cash, avec l’obligation d’acheter les actions au strike.

Les traders qui alternent les deux appliquent ce qu’on appelle la roue (the wheel) : vendre des puts couverts par du cash jusqu’à l’assignation, vendre des calls couverts sur les actions jusqu’à ce qu’elles soient appelées, puis recommencer. On encaisse une prime à chaque étape, et le risque sur l’action ne disparaît à aucune.