كيف تحسب التدفق النقدي الحر؟

التدفق النقدي الحر = النقد من الأنشطة التشغيلية − الإنفاق الرأسمالي. والرقمان في قائمة التدفقات النقدية، إحدى القوائم الثلاث التي يشرحها دليل التحليل الأساسي للمبتدئين. ويظهر الإنفاق الرأسمالي (Capex) عادةً في قسم الأنشطة الاستثمارية تحت بند شراء الممتلكات والمعدات.

والرسم أعلى الصفحة يتبع شركة افتراضية: تدفق تشغيلي قدره 230 مليون دولار، وإنفاق رأسمالي قدره 80 مليوناً، وتدفق حر قدره 150 مليوناً. والتدفق الحر ليس مقياساً محاسبياً رسمياً وفق GAAP، فتعرّفه الشركات ومواقع البيانات بطرق مختلفة قليلاً؛ وحين تعلن شركة تدفقها الحر بنفسها، تحقّق مما طرحته. و«أرباح المالك» (Owner Earnings) عند وارن بافيت قريبة منه، لكنها تطرح إنفاق الصيانة وحده؛ راجع استراتيجية وارن بافيت.

التدفق النقدي التشغيلي (Operating Cash Flow)
النقد الذي يولّده النشاط نفسه خلال الفترة: صافي الدخل معدّلاً بالبنود غير النقدية، كالإهلاك، وبالتغيّر في رأس المال العامل.
الإنفاق الرأسمالي (Capex)
النقد المنفق على أصول طويلة الأجل كالمعدات والمباني والبرمجيات، لإبقاء النشاط قائماً أو لتنميته.

لماذا يختلف التدفق النقدي عن الربح؟

صافي الدخل يتبع قواعد محاسبية تسجّل الإيراد حين يُكتسب وتوزّع التكاليف الكبيرة على الزمن، بينما يحتسب التدفق النقدي المال حين يتحرك فعلاً. وثلاث فجوات تفسّر معظم الفرق:

  • المصاريف غير النقدية: الإهلاك يخفض الربح دون إنفاق نقد هذه السنة، فيُضاف إلى التدفق التشغيلي. وتُضاف التعويضات المدفوعة بالأسهم أيضاً، كما يأتي أدناه.
  • رأس المال العامل: البيع الآجل يُحتسب إيراداً الآن، لكن النقد يصل حين يدفع العميل. وارتفاع الذمم المدينة والمخزون يمتص النقد؛ وتأخير الدفع للموردين يحرّره، إلى حين.
  • الإنفاق الرأسمالي: شراء آلة بـ50 مليون دولار نقد يخرج اليوم، لكن جزءاً فقط من تكلفتها يصل إلى قائمة الدخل كل سنة، في صورة إهلاك.

الربح يصعد والتدفق النقدي يهبط: أكبر إشارة حمراء

على مدى عدة سنوات، تميل الشركات السليمة إلى تحويل معظم أرباحها إلى نقد. والإشارة التحذيرية هي النمط في الرسم الافتراضي أدناه: صافي الدخل يرتفع كل سنة من 100 إلى 190، بينما يهبط التدفق التشغيلي من 110 إلى 60. والأرباح التي لا تتحول إلى نقد قد تكون متراكمة في فواتير لم يدفعها العملاء أو مخزون لم يُبع، أو ناتجة عن محاسبة متساهلة.

قد يكون لسنة واحدة من التباعد تفسير بريء، كطلبية كبيرة دُفعت بعد نهاية السنة. أما عدة سنوات متتالية فتستحق نظرة دقيقة إلى الذمم المدينة والمخزون والإيضاحات المرفقة بالقوائم. والفحص نفسه يصلح لـربحية السهم: نمو الربحية بلا نقد خلفه نمو ضعيف.

أدِر هاتفك أفقياً لقراءة الرسمة. المس للإغلاق.

رسم خطّي باليد على السنوات من Y1 إلى Y5: صافي الدخل يصعد بالحبر من 100 إلى 190 بينما يهبط التدفق التشغيلي بالأحمر من 110 إلى 60، والفجوة المتّسعة بينهما مظلَّلة بالأصفر، وملاحظة مظلَّلة: الربح يصعد والنقد يهبط: اسأل لماذا.

هامش التدفق النقدي الحر وعائده

نسبتان تضعان التدفق الحر في سياقه. هامش التدفق الحر = التدفق الحر ÷ الإيرادات: كم سنتاً من كل دولار مبيعات يصبح نقداً حراً. إيرادات الشركة الافتراضية 1,000 مليون دولار، فتدفق حر قدره 150 مليوناً يعني هامشاً قدره 15%. قارنه بتاريخ الشركة وبنظرائها، كأي هامش.

عائد التدفق الحر (FCF Yield) = التدفق الحر ÷ القيمة السوقية، أو التدفق الحر للسهم ÷ سعر السهم. عند قيمة سوقية قدرها 3 مليارات دولار، يعني تدفق حر قدره 150 مليوناً عائداً قدره 5%، ومقلوبه، السعر إلى التدفق الحر، 20. وكعائد الأرباح في دليل مكرر الربحية، العائد الأعلى يعني أنك تدفع أقل مقابل كل دولار من النقد، ما دام هذا النقد مستمراً. والمضاعفات الأخرى في دليل نسب التقييم.

تحفّظ التعويضات المدفوعة بالأسهم

كثير من الشركات، خصوصاً في التقنية، تدفع لموظفيها جزءاً من رواتبهم أسهماً. والتعويضات المدفوعة بالأسهم (Stock-Based Compensation أو SBC) لا تكلّف نقداً، فتُضاف إلى التدفق التشغيلي، ويبدو التدفق الحر أكبر مما لو دُفع للموظفين أنفسهم نقداً. لكن التكلفة حقيقية: الأسهم الجديدة تخفّض حصص الملاك الحاليين، وكثير من الشركات تنفق النقد على إعادة الشراء لمجرد تعويضها.

في الرسم الافتراضي أدناه، التدفق الحر المعلن 300 مليون دولار والتعويضات بالأسهم 120 مليوناً. اطرحها فيصبح التدفق الحر 180 مليوناً، أي أقل بـ40%. وحين تكون هذه التعويضات كبيرة، انظر إلى التدفق الحر بالطريقتين وتحقّق هل يرتفع عدد الأسهم؛ فربحية السهم المخفّضة تُظهر التخفيض نفسه من جهة الأرباح.

أدِر هاتفك أفقياً لقراءة الرسمة. المس للإغلاق.

أعمدة مرسومة باليد في ثلاث خطوات بملايين الدولارات: عمود أخضر للتدفق الحر المعلن 300، وخطوة حمراء −120 للتعويضات المدفوعة بالأسهم، وعمود أخضر للتدفق الحر بعد خصمها 180 مكتوب بجانبه −40%؛ وبجانبها ملاحظتان: تُضاف لأنها غير نقدية، ثم بالأحمر ومظلَّلة: لكن الأسهم الجديدة تخفّض حصص الملاك.

إشارات حمراء أخرى في التدفق النقدي الحر

تجميل التدفق الحر أصعب من تجميل الأرباح، لكنه قد يضلّل أيضاً. ابحث عن هذه الأنماط على عدة سنوات لا ربعاً واحداً:

  • ذمم مدينة أو مخزون ينمو أسرع بكثير من الإيرادات.
  • تدفق حر منفوخ بخفض الإنفاق الرأسمالي دون حاجة النشاط: يبدو جيداً سنة أو سنتين، ثم تتقادم الأصول.
  • تدفق نقدي مدعوم بتأخير الدفع للموردين أكثر فأكثر، وهذا لا يدوم.
  • توزيعات أو إعادة شراء أكبر من التدفق الحر، مموّلة بدين جديد؛ ودليل الاستثمار في أسهم التوزيعات يبيّن كيف تفحص تغطية التوزيعات.
  • التدفق الحر السالب ليس سيئاً دائماً: الشركة الناشئة التي تستثمر بكثافة في النمو قد تحرق النقد لسنوات. والسؤالان هما: هل سيحقق هذا الإنفاق عائداً، وهل لدى الشركة النقد أو التمويل لتصل إلى هناك.