¿Qué es el max pain en opciones?
Al vencer, cada opción o no vale nada o vale su valor intrínseco: lo que está in the money. El max pain le hace una sola pregunta a una cadena de opciones: si el subyacente terminara justo en este strike, ¿cuánto valdrían juntos todos los calls y puts abiertos de este vencimiento? Repítela para cada strike, y el que dé el total más pequeño es el max pain.
El nombre viene del lado de los tenedores: a ese precio, los compradores de opciones en conjunto cobrarían lo mínimo. El relato popular dice que los vendedores, que se suponen a menudo creadores de mercado, quieren por eso ver el precio ahí. Pero los creadores de mercado suelen cubrirse, así que un pago pequeño no es sin más su ganancia; el vínculo más plausible con el precio son los flujos de cobertura, que se ven más abajo. El único dato de entrada es el open interest por strike.
- Max pain
- El strike en el que las opciones abiertas de un vencimiento tendrían el menor valor intrínseco total si el subyacente terminara ahí.
- Open interest (OI, interés abierto)
- El número de contratos de opciones que siguen abiertos en un strike y vencimiento, publicado una vez al día tras la sesión anterior.
- Valor intrínseco
- Lo que vale una opción si se ejerce ahora: precio menos strike en un call, strike menos precio en un put, y cero si está out of the money.
- Pinning (anclaje)
- Que el subyacente cierre en un strike o muy cerca el día del vencimiento, algo que se relaciona a menudo con la cobertura de opciones alrededor de strikes con mucho open interest.
Cómo calcular el max pain paso a paso
Los sitios de datos lo hacen por ti, pero hacerlo una vez a mano enseña qué es esa cifra, y qué no es.
- Elige un vencimiento. El max pain se calcula por vencimiento: el de este viernes y el del mes que viene son cifras distintas.
- Anota el open interest de calls y puts en cada strike.
- Elige un precio de liquidación candidato, normalmente cada strike por turno.
- Calls: para cada strike por debajo del candidato, multiplica el open interest de calls × (candidato − strike) × 100 acciones por contrato, y suma.
- Puts: para cada strike por encima del candidato, multiplica el open interest de puts × (strike − candidato) × 100, y suma.
- Suma calls y puts. El candidato con el total más bajo es el max pain.
- Fíjate en la fecha de los datos: el open interest se actualiza una vez al día, así que el resultado refleja las posiciones de la sesión anterior.
Ejemplo resuelto: una tabla de max pain con cinco strikes (hipotético)
Una acción hipotética, XYZ, tiene un vencimiento el viernes con cinco strikes y el open interest de la tabla de abajo. El viernes por la mañana, XYZ cotiza a US$103.20.
Toma la fila de US$100. Los calls por debajo de US$100 estarían in the money: 200 contratos en el strike de US$90 × US$10 × 100 = US$200,000, más 500 en US$95 × US$5 × 100 = US$250,000, en total US$450,000. Los puts por encima de US$100: 400 en US$105 × US$5 × 100 = US$200,000, más 100 en US$110 × US$10 × 100 = US$100,000, en total US$300,000. Total: US$750,000.
Las demás filas dan US$3.10 millones en US$90, US$1.35 millones en US$95, US$1.60 millones en US$105 y US$3.65 millones en US$110. El total más bajo está en US$100, así que el max pain es US$100, US$3.20 por debajo del precio de esa mañana. El gráfico de arriba de la página dibuja esos mismos cinco totales.
El argumento del pinning: la cobertura de los creadores de mercado antes del vencimiento
El pinning es que el subyacente cierre en un strike o muy cerca el día del vencimiento. El argumento a su favor pasa por la cobertura, no por que alguien quiera que pierdan los tenedores. Los creadores de mercado cubren su riesgo direccional operando el subyacente, como explica el gamma exposure, y cerca del vencimiento la gamma de las opciones en el strike más cercano al precio se vuelve muy alta.
Si los creadores de mercado están netamente comprados en opciones en un strike muy negociado, su cobertura vende cuando el precio sube por encima y compra cuando baja por debajo, lo que puede mantener el precio cerca de ese strike. Si están netamente vendidos ahí, la misma cobertura aleja el precio. El open interest no muestra de qué lado están, y el max pain es un mínimo de pago, no el strike con más gamma. Ambos suelen quedar cerca de los mismos strikes redondos grandes, pero no siempre.
Qué dice la evidencia sobre el pinning y el max pain
Hay investigación sobre el pinning. Ni, Pearson y Poteshman (Journal of Financial Economics, 2005) hallaron que en los días de vencimiento los precios de cierre de las acciones estadounidenses con opciones cotizadas se agrupan en los strikes, y lo atribuyeron en parte al reequilibrio de coberturas de los creadores de mercado y en parte a la manipulación de precios por traders de cuenta propia. Avellaneda y Lipkin (Quantitative Finance, 2003) construyeron un modelo en el que la cobertura de un open interest grande puede anclar una acción a un strike.
Esa evidencia trata del agrupamiento en los strikes, que no es lo mismo que el precio vaya al strike del max pain. La evidencia pública y revisada por pares de que el max pain funcione como objetivo es limitada y mixta, y las pruebas de practicantes publicadas en internet usan métodos distintos y no pasan revisión por pares. Si el mecanismo actúa, debería pesar más donde el open interest de un strike es grande frente a la negociación habitual y ninguna noticia lo arrolla. El S&P 500 recibe flujos enormes de otras fuentes; una acción suelta un viernes tranquilo es otro caso.
Cómo usan los traders el max pain en días de vencimiento, incluido el SPX diario
Usado con cuidado, el max pain es una línea de contexto en el último día de un vencimiento, junto a los niveles que ya vigilas:
- Márcalo con sus vecinos: el max pain, los strikes con más open interest y, si la sigues, la foto de la gamma. Un strike cargado cerca del precio pesa más que uno lejano.
- Trata una deriva hacia él como un escenario. Una tarde de vencimiento tranquila, un precio que se desliza hacia un strike cargado es una posibilidad que planificar, con un nivel que la invalide, no un trade por sí sola.
- Mira la fecha de los datos. El open interest se publica una vez al día, así que en los vencimientos diarios de SPX y SPY los contratos abiertos y cerrados durante el día, la mayor parte del volumen 0DTE, nunca aparecen en él. El max pain de la mañana para un vencimiento del mismo día describe las posiciones de ayer.
- Espera que se mueva. El max pain cambia a medida que las posiciones se abren, se cierran y se ruedan, y es distinto entre vencimientos del mismo subyacente.
- Conoce la liquidación. El SPX se liquida en efectivo; las opciones de SPY y QQQ se liquidan en acciones, así que un cierre cerca de un strike trae dudas de ejercicio y pin risk; consulta qué pasa cuando vencen las opciones y opciones SPX vs SPY.
- Léelo con otros datos. El put/call ratio y el expected move del día describen la misma cadena desde otros ángulos.
Errores comunes con el max pain
Casi todos los problemas vienen de pedirle al max pain más de lo que puede dar:
- Tratarlo como un objetivo de precio, o como un imán que el precio debe alcanzar antes del cierre.
- Usar una cifra hecha con open interest viejo o parcial, o con otro vencimiento que no es el que operas.
- Ir contra una tendencia fuerte porque el max pain está al otro lado. Las noticias y las órdenes reales arrollan los flujos de cobertura.
- Confundir el max pain con el gamma flip o con un call wall. Son cálculos distintos.
- Suponer que el open interest muestra quién está comprado. Muestra cuántos contratos hay abiertos, no de qué lado están los creadores de mercado.
- Comprar opciones baratas a punto de vencer porque el pinning sería «seguro». Un pinning que no llega cuesta toda la prima.